GTM-T53LRT4 window.lintrk('track', { conversion_id: 5189281 });
 

Sofistikovaná sázka na úspěšné refinacování

+ 42 % za 24 hodin na seniorních dluhopisech

Unifin Financiera SAB de CV

UNIFIN

Mexický leader v leasingových službách pro malé a střední podniky

Společnost nebyla 12 let ve ztrátě a to ani v roce 2008–2009

Kreditní rating BB- (Fitch), stejný rating jako SAZKA GROUP

70 % úvěru kryto majetkem (auta, kamiony, stavební technika, atd.)

Možnost vydat státem částečně garantované dluhopisy

Benefitor průmyslové výroby v Mexiku po podpisu NAFTA dohody 

Auditované PwC

Mexiko je 18. největší ekonomika světa a do roku 2040 se stane 5. největší

Rating státu je BBB- s výhledem stabilní (Fitch), tedy investment grade

Níže si můžete prohlédnou proces komunikace, který vedeme směrem k našim investorům/klientům.

7. 2. 2022 - popis situace

Doporučení kreditního stratéga britské banky Barclays

Finanční skupiny poskytující malé a střední půjčky v Mexiku procházejí krizí důvěryhodnosti v posledních 2 měsících.

Začala to velmi malá privátní skupina Alpha Holding SA, která našla ve svém účetnictví špatně naceněné deriváty a musela tak přiznat ztrátu 206 mil USD, což jí prakticky položilo. Rozdíl proti Creal a Unifinu je ten, že akcie společnosti se neobchodují na veřejném trhu (burze).

Investoři se tak zabrzdili ve své ochotě půjčovat peníze za velmi dobré úroky těmto relativně rychle rostoucím finančním skupinám.

Druhým otřesem důvěry byla relativně větší skupina Creal, která nareportovala opravnou položku úvěru v objemu 33 mil USD. To by nebylo pro tuto skupinu moc peněz, nicméně se jedná o úvěr zcela mimo firemní strategii, kterou je poskytovat půjčky zejména státním zaměstnancům, které jsou velmi dobře kreditně hodnocené, díky stabilitě těchto pracovních míst. Společnost tak dokonce ještě na začátku roku 2021 měla kreditní rating BB+, což je jen stupeň pod investičním pásmem. Ratingové agentury tak velmi dobře hodnotily fundament a business model společnosti.

Unifin, jakožto největší a nejdůvěryhodnější skupina, prakticky celou dobu stál v pozadí a investoři na něj nepřenášeli toto napětí. Nicméně v posledních dnech, kdy společnost CREAL nebyla schopna v rámci své roadshow přesvědčit investory, aby jí poskytli úvěr pro refinancování stávajícího dluhopisu splatného 9. 2. 2022, přešla nákaza i na dluhopisy UNIFINU.

Agentura S&P hodnotila, že aktuální problém Creal je rázu likvidity, nikoliv fundamentu a že společnost by měla mít na konci roku daleko silnější pozici likvidity, jelikož se bude snažit rozprodat nejádrový business pro navýšení hotovosti. Toto však nejde udělat ze dne na den, aby mohla současné dluhopisy zaplatit.  

Je tak pravděpodobné, že trh/investoři vytváří na společnost tlak, aby dostali v rámci nových dluhopisů ještě lepší podmínk,y protože společnost skutečně cash potřebuje.

Unifin mezitím 26.1. oznámil, že navýšil svojí likviditu o 130 mil USD, díky 4 nově vytvořeným kreditním linkám.

To je i v souladu s prohlášením náměstka ředitele vztahů s investory, který pro Bloomberg řekl, že "Se nic nezměnilo ve fundamentu společnosti, zachovali jsme si kreditní ratingy na stejné úrovni a máme přístup k několika zdrojům financování."

unnamed-3.png

70 % půjček Unifinu jsou leasingy aut, které Unifin vlastní. Dá se říct, že se tady jedná o zajištěné úvěry zejména v situaci, kdy ceny ojetin všude po světě vzrostly o 10 % – 25 % meziročně, díky nedostatečné výrobě nových vozů.

Unifin bude reportovat hospodářské výsledky 18. 2. 2022. Ty mohou trh zklidnit a poslat dluhopisy nahoru, neb aktuálně nesou 18 % do splatnosti. První událost, která může trhy uklidnit, bude 9. 2., případné splacení dluhopisů Creal. Společnost si najala Goldman Sachr pro sehnání krizového úvěru.

Unifin hospodaření - celá prezentace pro investory ZDE
Minulé výsledky byly velmi dobré, kapitálová přiměřenost zůstává na vysokých 23.2 %

unnamed-4.png

V portfoliu úvěru jsou ze 70 % leasingy a procento nesplácených úvěrů kleslo na 4,4 %.

unnamed-5.png

Makroekonomická situace v Mexiku je velmi příznivá, nezaměstnanost klesla na rekordní minimum, to je příznivé pro někoho, kdo půjčuje peníze "střední třídě" obyvatelstva.

unnamed-6.png

Společnost nebyla 12 let ve ztrátě a na trhu je již 25 let. Data o ziskovosti před tímto obdobím nemám takto rychle k dispozici, ale byla by stejně nerelevantní. 

unnamed-7.png

21. 2. 2022 - update z hospodářských výsledků

Zásadní informace z konferenčního hovoru s managementem

  • silné hospodářské výsledky, růst zisku o 36,9 % a pokles nesplácených úvěrů na 4,5 %

  • 85 % úvěrů zajištěné hmotnými statky

  • majoritní akcionář ochotný v případě potřeby nalít 100 mil. USD

  • společnost začala buybackovat vlastní dluhopisy, vidí je jako silně podhodnocené

  • společnost je přesvědčena, že cashová pozice je silná a zůstane silná, dluhopisy splatné v srpnu bez problémů splatí

Společnost se rozhodla předčasně vydat hospodářské výsledky a snaží se tím uklidnit náladu na mexickém trhu s malými a středními půjčkami, který je po selhání dvou společností stále pod tlakem.

Jako dalším důvodem uvádí, že chce mít možnost začít buybackovat dluhopisy, případně akcie z trhu, což není možné v tzn. tichém období. Toto období začíná na konci kvartálu a končí 2 dny po zveřejnění výsledků za daný kvartál.

Společnosti se meziročně zvedl zisk o 36,9 %, podíl nesplácených úvěrů klesl na 4,5 % s coverage ratio 79,4 %, tedy ,že i z těchto nesplácených úvěrů by se mělo cca 80 % peněz získat zpět.

Úroková marže vzrostla na Y/Y na 6,2 %, úvěrové portfolio v průměru vynáší 17,5 %.

Kapitálová přiměřenost se drží na 18 %, bez proměnlivé složky oceňování Mark to market na 22,1 %.

Hotovost vzrostla na cca 220 mil. USD

Konferenční hovor
Majoritní akcionář by měl do společnosti nalít 100 mil. USD v případě, že by to bylo třeba.

Snímek obrazovky 2022-06-02 v 10.29.16.png

Jeden z analytiků vznesl dotaz, proč společnost neustále půjčuje peníze, které obdrží ze splátek půjček a nesoustředí se na zadržování cashe pro splatnosti dluhopisů. Tento rok společnost čeká splatnost mixu dluhopisů a bankovních instrumentů za 1 mld. USD.

CEO odpověděl, že společnost připravuje nové kreditní linky. Počítá s cashem od hlavního akcionáře a neočekává, že by měl někdo důvod jí neprodloužit financování, jelikož žádná z ratingových agentur jí nesáhla na rating, oproti konkurenci, jejichž ratingy padaly každé 2 měsíce minulý rok.

unnamed-8.png

Pokud by splátky tento rok stagnovaly na 5,7 mld. Ps, (cca 300 mil. USD), společnosti se povede naraisovat cash o 1,5 mld. USD, respektive 1,4 mld. USD, 100 mil. USD jsou celkové náklady na provoz společnosti, jen vlastním podnikáním. Nicméně některé úvěry se budou muset refinancovat, takže nelze počítat s tím, že by bylo možné 100 % peněz zadržet, jako volnou hotovost. Společnost však oznámila, že zpomalí půjčování, aby navýšila cash.

unnamed-9.png

Úvěrové portfolio je ze 70 % tvořeno leasingy, kde je UNIFIN přímo majitelem daného předmětu. Ve zbylých 30 % případů je, dle společnosti, minimálně 50 % úvěrů zajištěné "hmotným" majetkem. V případě půjčky pro firmy je zde vždy závazek konkrétní osoby, ať už majitele nebo ředitele, že ručí za doručení majetku společnosti, v případě nesplácení.

unnamed-10.png

Buyback dluhopisů
Společnost vykoupila již dluhopisy z trhu za 34 mil. USD. 

Extrémně zajímavá je poslední věta.
"Mimochodem, když jsme se rozhodli buybackovat, nebylo lehké zachytit více objemu na našich dluhopisech. Já totiž věřím, že osoba, která je seznámena s fundamentem společnosti, není ochotna prodávat dluhopisy společnosti na 60 - 65 % jejich hodnoty. Takže jsme se nyní zaměřili na celou křivku splatností dluhopisů." (budeme buybackovat všechny)

Ta potvrzuje naše sledování, že pokles ceny probíhá za extrémně nízkých objemů, většinou se zobchoduje 200 - 500 tis. USD oproti velikosti emise 400 mil. USD. 

unnamed-11.png

Další otázka byla na schopnost generovat cash a na splatnost dluhopisů v srpnu 2022.

CEO odpověděl, že co může říct je, že jejich úroveň cashe zůstane silná. Proto začali buybackovat dluhopisy.

"Věřte mi, kdybych se obával toho, jak zrolujeme dluhopisy splatné v srpnu, akumuloval bych hotovost a nenakupoval bych naše dluhopisy s dlouhou splatností." (na kterých je největší diskont)

Společnost vidí, kromě závazné kreditní linky 350 mil. USD, zájem ze strany pojišťoven a penzijních fondů.

Závěr 

Jak plyne z informací níže, dluhopisy se na těchto cenách zdají být podhodnocené a to nejen nám, ale i samotné společnosti, která je vykupuje. Strach z toho, že společnost se dostane do stejných problémů, jako Credit Real, se zdá být neoprávněný. Zároveň ani situace Credit Real nevypadá, jako ztracená, jelikož business společnosti běží a jednalo se tak o přecenění sil ve smyslu aktuální likvidity, který je dovedl k ochraně před věřiteli, který jim dá čas se reorganizovat.

85 % portfolia je kryto hmotnými majetky. Společnost se začíná soustředit na generování hotovosti a buybackování vlastních dluhopisů, které při této ceně vychází na 22 % do splatnosti, jelikož se obchoduje kolem 56 - 60 % nominální hodnoty.

Chtěli jsme původně počkat na skutečnou kapitálovou injekci majoritního akcionáře, nicméně s odůvodněním, že samotný buyback dluhopis je problém, díky nízké likviditě prodejů, se budeme snažit dluhopisy nakoupit hned, dokud je trh v křeči. Zároveň z konferenčního hovoru plyne, že tato injekce možná nebude vůbec potřeba.

Ze všech dostupných informací plyne, že společnost je ve velmi dobré kondici a nic z dostupných informací neospravedlňuje aktuální cenu dluhopisů.

Návrat dluhopisů zpět na nominální hodnotu by znamenal růst dluhopisů o 66 %. Roční kupón vychází aktuálně z investované částky na 14,9 % p.a.

RCL (Royal Caribbean Cruises), který jsme nakupovali v rámci Covidové paniky, se dokázal plně zotavit z podobných hodnot.

unnamed-12.png

28. 2. 2022 - známka důvěry, upsání dluhopisů za 150 mil USD

Úspěšné upsání dluhopisů v Mexiku - REAKCE TRHU

  • po úspěšném upsání dluhopisů na domácím trhu došlo prakticky ke skokovému posílení mezinárodních dluhopisů napříč splatnostmi

  • mezi kupujícími byly investiční fondy, penzijní fondy, privátní banky, pojišťovny, státní finanční instituce

  • společnost tak potvrdila, že má velkou důvěru na domácím trhu

  • dolarové dluhopisy přidaly na ceně 20 %

V pátek byl velký problém dluhopisy dostat, opět chyběli prodávající. 

Nakonec se dluhopisy se splatností 2023 zobchodovaly za 694 USD a dluhopisy se splatností 2028 za 644 USD.

Protože chování trhu i kroky společnosti potvrzují, že pokles ceny byl neoprávněný a společnost je v dobré kondici, vidíme jako dobrou příležitost dluhopisy nakupovat.

Na dluhopisech splatných v roce 2023 je i při ceně 720 USD výnos do splatnosti (rok a půl) 31 % p.a.

Na dluhopisech splatných v roce 2028 je i při ceně 680 USD výnos do splatnosti  17,1 % p.a.

Oba dluhopisy by měly dál posilovat k jejich nominální hodnotě 1000 USD.

unnamed-13.png
  • včera proběhlo úspěšné upsání dluhopisů se splatností 1 rok 

  • objem emise byl 3 miliardy MXN (150 mil. USD)

  • dluhopisy se upsaly za úrokovou sazbu: mexická mezibankovní sazba + 1,4 %

  • Společnosti se podařilo upsat celou plánovanou emisi dluhopisů, ukázalo se tak, že na domácím trhu má společnost přístup ke kapitálu v situaci, kdy mezinárodní trh se díky situaci konkurentů staví k dluhopisům společnosti zdrženlivě.

    Pokud by se společnosti nepodařilo získat kapitál ani na domácím trhu, jednalo by se o červenou vlajku. To se však nestalo. Dluhopisy jsou, stejně jako všechny ostatní, seniorní nezajištěné.

    Snažili jsme se poptat celý týden dluhopisy splatné v srpnu 2022, jelikož jsou naceněny posledními obchody na 550 USD. Ačkoliv jejich hodnota ve splatnosti je 1000 USD, nejde sehnat ani kus. Prostě nikdo je neprodává.

    Nicméně měli bychom být schopni dnes zajistit dluhopisy splatné 27/9/2023 (za rok a půl) za 600 dolarů při nominální hodnotě 1000 dolarů a kupónu 72,5 USD na jednom dluhopisu.
    Tzn. při investici každých 60 000 tis dolarů bychom měli do splatnosti (za rok a půl) obdržet 100 000 USD + 7 250 USD kupón. 

    Upsaný úrok nám přijde velmi solidní, jelikož trh nacenil dluhopisy pouze 1,4 % nad mezibankovní sazbu. 

    Dá se z toho říct, že trh požaduje minimální přirážku za podstoupené riziko.

1. 4. 2022 - oznámení státní podpory a možnosti vydat státem částečně garantovaných dluhopisů

Státní podpora a doporučení Barclays nakupovat dluhopisy

  • stát představil program pro podporu bank finančních skupin poskytující financování malých a středních podniků, kterým chce umožnit firmám lépe se dostat k úvěrům a zlepšit tak přesun výrobních kapacit z Asie do Mexica

  • společnost očekává, že bude schopna vydat dluhopisy se splatností 3-7 let v objemu 100 miliard MXN (500 mil. USD) se státní zárukou na 25–30 % nominálu dluhopisů

  • tato emise by jim měla poskytnou většinu prostředků nutnou pro splacení dluhopisů v roce 2022 a 2023

  • na lokálním trhu jim státní garance umožní dostat peníze za velmi nízký úrok

  • britská investiční banka Barclays očekává, že v přšítích měsících společnost oznámí několik pozitivních katalizátorů

  1. společnost představí auditované finanční výsledky v polovině příštího týdne

  2. společnost oznámí vydání nových dluhopisů se státní garancí

  3. představí také možnost alternativního financování přes ABS (aktivy zajištěné dluhopisy) v objemu 400 mil. USD v kombinaci s privátním financováním 150 mil. USD

  4. Barclays očekává, že hospodářské výsledky ukáží, že společnosti se daří vybírat splátky a navyšovat zásobu hotovosti

  5. potenciál odemčení hodnoty (a získání kapitálu) z částečného prodeje Uniclicku do rukou venture capital skupiny (Uniclick je online/mobilní applikace pro získání úvěru, která ryhle roste a řadí se mezi Fintech projekty)

 

Investiční banka Barclays tak vidí signifikantní prostor pro růst dluhopisů a doporučuje nakupovat dluhopisy splatné v roce 2029, které se obchodují s největším diskontem proti nominálu.

Dluhopisy, které je možné koupit:

unnamed-14.png

2. 6. 2022 - 41 % za 24 hodin

Úvěrová linka od Credit Suisse na 500 mil. USD

  • společnost včera v tiskové zprávě uvedla, že banka Credit Suisse jí poskytuje 300 mil. USD úvěru a 200 mil. USD revolvingovou linku 200 mil. USD

  • podařilo se jí také definitivně potvrdit prodloužení splatnosti dluhopisů splatných tento rok z 8/2022 na 5/2024

  • dluhopisy splatné v roce 2023 (naše dluhopisy), posilují na 725 USD (oproti ceně před osmi dny 580 USD) +25 %

  • stále zůstává v záloze vydání státem částečně garantovaných dluhopisů

  • společnost má nyní dostatek kapitálu aby splatila dluhopisy splatné v roce 2023

  • společnost s největší pravděpodobností obnoví zpětný odkup těchto dluhopisů přímo z trh

Společnost definitivně odvrátila nedůvěru mezinárodních věřitelů, která se objevila po problémech několika konkurentů v sektoru, ačkoliv společnost od začátku říkala, že má dostatek možností se refinancovat a že hospodářský prosperuje, což potvrzovaly i její výsledky.

Společnost přímo v tiskové zprávě uvádí, že úvěr 300 mil. USD bude použit na splanost dluhopisů. Je tedy pravděpodobné, že společnost začne vykupovat přímo z trhu své dluhopisy, jelikož se nyní obchodují s velkým diskontem proti 1000 USD nominální hodnotě splatné za rok a čtvrt. Dnes může tyto dluhopisy splatit zpětným odkupem za 725 USD. Pokud by tak neučinila, bude stejně muset v září 2023 dát 1000 USD, to je o 40 % více než dnes + kupón. To nedává smysl, a proto společnost začne tyto dluhopisy vykupovat.

Je možné, že se neomezí jen na tuto splatnost a pustí se i do dluhopisů splatných v roce 2025 a 2028, které se obchodují stále za 600 USD.

Společnost má fungující business model, který generuje cash, takže veškerá nová likvidita se bude soustředit na umoření diskontovaného dluhu.

Zpráva je velmi pozitivní a zcela odpovídá našemu scénáři popsanému v updatech níže.

Likvidita
Cash a ekvivalenty hotovosti: 200 mil. USD
Úvěrová linka Credit Suisse: 500 mil. USD

Splatné dluhy před námi
Senior unsecured bankovní úvěr 220 mil. USD - 28. 6. 2022

Lokální emise dluhopisů - 150 mil USD
Seniorní dluhopisy 2023- 318 mil. USD

Závěr
Společnost má v tuto chvíli dostatek peněz na splacení všech závazků pro celý rok 2022 a 2023. Dluhopisy začne v několika dnech jednoznačně vykupovat přímo na trhu, to potlačí cenu nahoru a bude nám ztěžovat nákup, proto bude dobré teď reagovat rychle. Výnos při nákupu do 750 USD vychází za rok a 3 měsíce stále i s kuponem na 45,9 % a to s ohledem na poměr likvidity a dluhů před splatností je velmi atraktivní.

24. 6. 2022 - Buyback

Během tohoto týdne společnost dle našeho očekávání spustila buyback a dluhopisy se splatností 2025–2029 vyrostly za poslední dva dny o 10 %